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2020年7月5日 ·
【我如何運用法律與經濟學在投資決策:營業中斷保險】
2004年左右我就曾為文記錄如何從消費者保護法中的「科技抗辯(state of art)」判斷當年因止痛藥Vioxx瑕疵陷入集體訴訟法律風險、股價腰斬的默克藥廠,其實真正面臨的風險並不高,並大膽$26美元危機入市,兩年半後$50多美元陸續獲利了結。
這部份可以參考後來2018年寫得更清楚的【效率市場假說是錯誤的】一文。
這是一次靠法律專業知識的價值投資操作。
近日因Covid-19在美國失控的疫情,我們又看到新一波影響更廣的法律爭議浮出抬面:營業中斷(business interruption)。
美國各州政府的封城(lockdown)措施使得許多中小企業面臨無法營業、營收中斷、現金流鎖死的倒閉危機。原本這些中小企業購買的商業保險,幾乎都有「營業中斷條款」,此條款大概涵蓋範疇如下(以Allstate公司為例):
1. 預期收入損失(For lost income from the destroyed merchandise (minus expenses you may have already paid, such as shipping).Your pre-loss earnings are the basis for reimbursement under business interruption coverage. Lost earnings, also known as the actual loss sustained, are typically defined as revenues minus ongoing expenses. )
2. 額外支出( For extra expenses if you must temporarily relocate your business because of the fire (for example, the cost of rent at the temporary location).)
然而近日上百萬家申請保險賠償的中小企業卻遭到保險公司拒付,理由是:「Covid-19疫情並未造成實質物理損失(actual physical loss)」。
什麼?賠到當內褲還叫沒有損失?這是怎麼一回事?
一、美國商業保險營業中斷(business interruption)條款法律爭議
多數保險公司紛紛於近日在各自網站上強調「實質物理損失(actual physical loss)的存在是申請保險支付的先決條件」。實質物理損失在保險公司方面的定義為:真實損害(damage)造成營業設備、不動產失去部分或全部原本功能/效用,造成商業收入損失。
換言之,目前美國保險公司的態度是 -- 病毒並未造成中小企業保戶物理上營業設備或不動產失去運作能力,病毒讓人致病又不讓機器廠房店面生病,當然不構成支付賠償金的條件。
中小企業主的立場顯然相反 -- 病毒與政府封城措施造成營業上之不可能,我當初買保險不正是為了這種不可預期之風險?沒了收入但租金、工資與各項支出依然照付,損失哪裡不真實不存在?
為何保險公司可以如此狹隘限縮解釋?這是因為此類商業保險的營業中斷條款最早源自於美國南北內戰時期,當時的商家因戰爭破壞或徵調的關係,其所擁有的商業設備或店面因此不再能持續生產失去收入,在此侷限條件下商界所應運而生的保險制度。故,美國保險法律與習慣上,對實質物理損失的看法是有歷史累積,而因循前例恰恰是普通法(common law)的核心邏輯。
可是現代世界與南北戰爭相差100多年,難道法律上都沒有可以擴張或改變的突破口?
有的,而此問題的法律突破口在一個我想台灣讀者大概都想不到的關鍵點 -- 「附著與污染」。
⟪附著與污染⟫
附著概念在1980、1990年代都已經有州法院判決提供了初步概念,但最標誌性、最多後來者引用的則是2002年康乃迪克州聯邦地方法院的⟪Yale University v. CIGNA Ins. Co.⟫一案。
此案中耶魯大學於1980年代的建築外牆塗漆後來證實含有重金屬鉛與石棉,造成第三人健康受損。耶魯大學根據產物保險條款,要求保險公司支付賠償金。保險公司稱:「塗漆又不影響建築物原本功用,不構成物理性實質損害。」拒絕賠償。
官司先在康乃迪克州州法院打,州法院也是採取與保險公司相同的限縮解釋。
但後來官司打到聯邦地方法院,聯邦地院卻採取擴張解釋:「附著」於耶魯大學建築物上的油漆,實質上「污染(contaminated)」了建築物,使其一部或全部失去了原本功用,因此構成實質物理損害。
此觀點在2009年也於⟪Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp.⟫案得到位於麻州的聯邦第一巡迴法院支持,認為附著於財產上的「惡臭(odor)」也是種能造成實質物理損害的汙染。
這也是為什麼目前我們看到針對Covid-19相關幾百個保險訴訟案中,最活躍的佛羅里達州律師John Houghtaling II主張:「『附著』於建築物、商業設施表面的冠狀病毒也是一種造成實質物理損害的汙染」。即便事實上多數公衛專家均指出目前科學證據顯示,Covid-19主要還是透過人傳人機制傳染,透過附著物體表面傳染案例屬於極少數特例。
因為熟悉英美法的人都知道,common law的先例是一個比較可能勝訴的框架,律師多盡量把訴之主張想辦法塞進成功框架裡,即便看起來很彆扭。要是跳脫既有框架另創新法律見解,則勝訴機率很可能大減。
但前述「附著與污染」見解並非每個法院都買單,例如紐約州州法院在2002年與2014年不同判決中都否定此擴張見解,堅持南北戰爭留下的狹義解釋。
可這就進入我們第二個重點...
二、經濟學角度切入:
各州法院之間對於營業中斷(business interruption)的法律定義不同勢必會增加各州中小企業與保險公司各自在營運上的不確定性。當然,這也會增加再保險公司的不確定性。
依據美國法架構,各州法律見解不同牽涉到跨州商務,是有高度可能最後進入聯邦最高法院以求一統一見解。然而法律訴訟程序的曠日廢時將使得中小企業不見得有足夠資金支撐到訴訟結果,但反之,希冀減少損失的保險公司們卻有相當高誘因要把戰場拖到最高法院。
從經濟學競爭(competitiveness)的概念切入,中小企業方也必將嘗試繞過既有遊戲規則,即法律程序,試圖建立有利於自己的新遊戲規則。
於是乎我們就見到美國知名四大主廚--Daniel Boulud (米其林兩顆星), Thomas Keller(米其林三顆星), Wolfgang Puck(米其林一顆星) 以及 Jean-Georges Vongerichten(米其林三顆星)-- 結盟,並於今年3月底去電美國總統川普,要求逼迫保險公司支付停業的商業損失。
川普果然也在4月份內部會議上提出:「他知悉保險公司對多年支付保費的餐廳業者雨天收傘一事,雖然他也知道保險公司保單涵蓋範圍有限,但如果支付賠償金是公平的,則保險公司就應該支付。(... saying restaurateurs had told him they paid for business-interruption coverage for decades but now they need it and insurers don’t want to pay. He said he understood that some policies have pandemic exclusions, adding: “I would like to see the insurance companies pay if they need to pay, if it’s fair.)」
熟悉制度經濟學的朋友都知道,當「無主收入」出現時,意味著租值消散(rent dissipation),也代表著整體社會的浪費。租值消散是整個經濟學最難掌握的高級概念,許多有名的經濟學家或教授,甚至某些諾貝爾獎得主,也不見得能正確理解並掌握此概念,本文並不打算詳談,請有興趣的讀者自行參考我過去幾篇舊文。
就我所知,一般經濟學者未曾討論「準租值消散(rent dissipation on depend)」狀況 -- 在法律定義未由最高法院統一見解前,被保險人無從得知是否可以取得保險賠償金;保險人雖暫時對保費有所有權,但一旦訴訟發生依會計原則也必須劃出一部分作為賠償準備金。可是在真實世界,我們目前不存在比曠日廢時的司法或所費不貲的政治遊說(包含政治獻金/賄絡),更有效率且廣為接受的制度來安排這樣的權利衝突。
(此處on depend概念類同於英美財產法中的on depend概念,我就不岔題解釋)
這是說,從經濟分析角度看,在統一法律見解未出現前,此狀況是一種社會費用,以租值消散形式暫時存在。
這就轉到本文的第三個重點,身為證券市場投資人,怎麼看怎麼應對?
三、投資人角度
在日常法律爭議上,此類「未有最終判決前,權利範圍或收入歸屬處於未定狀態」的狀況實屬常見。換個角度說,其實這些案件多屬於個體性風險,即便在系統內會產生一定權利範圍/未來收入預期影響,可幾乎都不會構成「系統性風險」。
但此次對「營業中斷」定義爭議卻碰上歷史罕見的大規模被迫停業狀況,根據美國普查局 (United States Census Bureau)的資料顯示,截至今年5月8日,因被迫停業而申請Paycheck Protection Program (PPP)的中小企業高達360萬家,借款金額達$5370億美元。4月26日~5月2日該週資料更是超過51.4%企業受到疫情影響(見圖)。
有保險公司代表說得清楚:保險原理是基於「大數法則」,亦即平時由多數人分別出資一小部分,於個別性風險實現時支付賠償金彌補其風險。但若「近乎所有出資者的風險都實現」,保險公司根本不可能同時支付所有被保險人賠償金,這已經不是個別性風險而是系統性風險,保險公司只能宣告破產。
2008年金融風暴主因之一也是原本以為透過大數法則建立的CDOs,包裹大量不同債信的房貸債權很安全,結果不堪系統性風險實現而崩潰。
我在今年五月份【美國失業人數破2千萬為何股市上漲?再來怎麼看?】一文中特別強調我們應該多關注CLOs(Collateralized Loan Obligation)潛在違約危機,也是著眼於此類別個別性風險轉為系統性風險的可能性激增。
同樣的,前述營業中斷保險條款無論美國法院最終見解為何,都很可能發生二選一結果:「大規模中小企業因封城出現流動性枯竭引發的大規模倒閉風險」對上「保險公司支付如此大量賠償金恐陷大規模財務危機」。
即便是繞過法律程序,透過政治遊說施壓美國行政單位,依然繞不開上述兩項風險必然實現其中一種的局面。
根據富國銀行(Wells Fargo)的推估,美國目前含有營業中斷條款的保險金額約$8千億美元,其中50%透過再保險方式轉嫁。值得慶幸的是我並未查到此類保險有轉化為其他衍生性金融商品,這表示風險可能未如CDO、CLO般倍數放大。富國銀行認為美國商業保險公司應該有能力吸收$1500億左右的賠償,但根據美國普查局資料受影響商家超過5成,意味著假設$4千億索賠發生時,即便能移轉$2千億至再保險公司,依然還有約$500億的差額。
我們要特別注意的是保險公司收到保險金後必須轉為投資方能獲利,這表示當股市下挫時保險公司的資產也會跟著縮水,償付能力也會隨之下降。例如巴菲特的Berkshire Hathaway旗下保險集團於今年第一季因支付保險賠償金淨損$4.89億美元,但同時集團資產卻也記入$550億資產減損。
故,我前述二擇一風險實現時,會不會引發股市下挫傷害保險公司資產也值得注意。
另一方面,有誘因把法律戰拖到聯邦最高法院的保險公司即便此策略成功執行,流動性短缺的中小企業恐怕提早實現第一種風險,對整體經濟乃至於股市同樣不利。
身為投資人還要再小心的,是本屆Fed主席Jerome H. Powell屢破歷史紀錄的灑鈔救市風格,也很可能在前述因保險爭議而生之系統性風險可能實現時再度開啟瘋狂印鈔機制,而在經濟學上會有什麼效果,我在【美國失業人數破2千萬為何股市上漲?再來怎麼看?】一文已經講得清楚,簡言之:
a. 證券資產價格將局部出現嚴重通貨膨脹。尤其這段時間持有美國資產者獲利率可能超越持有其他國家資產者。
b. 各國因貨幣政策多少掛著美元,而將出現輸入性通膨。
c. 寬鬆貨幣產生的貨幣幻覺(money illusion)將埋下更多錯誤投資地雷。
d. 每次寬鬆貨幣救市都是以美元地位為代價。當美元地位跌破均衡點,人民幣等主要貨幣不再支撐美元,美國將出現全面性嚴重通貨膨脹,美國債券價格將大跌,許多州政府、市政府有破產可能。此時,持有美元與美國境內資產者恐受相當傷害。
結論:
我批評過很多次,坊間常見的「價值投資」多半只是拿幾個財務數字挪來搬去,從嚴謹的經濟學角度看這只是看圖說故事的自我欺騙行為。我認為真正有效的價值投資,是依據如經濟學這類具備科學解釋力的理論架構,蒐集真實世界的關鍵侷限條件與條件轉變從而預測未來,並嘗試從中獲利。
掌握真實世界的關鍵侷限條件必須:a. 累積大量、多範圍的各種知識,其中法學、經濟學、基礎物理/化學/醫學乃至於某些工程實務等都是必須;與b. 有足夠的能力從無數侷限條件中分離出「關鍵」。
我也談過,Benjamin Graham以降至巴菲特的傳統價值投資法最大缺失在於「忽略貨幣因素」,一旦出現極端貨幣現象時,價值投資幾乎失效。這部份價值投資者必須自行強攻以價格理論出發的貨幣學來彌補。
巴菲特老夥伴Charlie Munger認為投資者需具備各種不同知識體系,吾人深以為然。此文為一又牛刀小試。
參考資料:
✤ Yale University v. CIGNA Ins. Co., 224 F. Supp. 2d 402 (D. Conn. 2002)
✤ Matzner v. Seaco Ins. Co., 1998 WL 566658 (Mass. Super. Aug. 12, 1998)
✤ Arbeiter v. Cambridge Mut. Fire Ins. Co., 1996 WL 1250616, at *2 (Mass. Super. Mar. 15, 1996)
✤ Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp., 562 F.3d 399, 406 (1st Cir. 2009)
✤ Roundabout Theatre Co. v. Cont’l Cas. Co., 302 A.D. 2d 1, 2 (N.Y. App. Ct. 2002)
✤ Newman, Myers, Kreines, Gross, Harris, P.C. v. Great N. Ins. Co., 17 F. Supp. 3d 323 (S.D.N.Y. 2014)
✤ The Wall Street Journal, "Companies Hit by Covid-19 Want Insurance Payouts. Insurers Say No." June 30, 2020
✤ Steven N.S. Cheung, "A Theory of Price Control," The Journal of Law and Economics, Vol. XVII, April 1974, pp. 53-71
✤ Willam H. Meckling & Armen A. Alchian, "Incentives in The United States," American Economic Review 50 (May 1960), pp. 55-61
✤ Milton Friedman, "Money and the Stock Market," Journal of Political Economy, 1988, Vol. 96, no. 2
✤ Irving Fisher, "The Money Illusion," 1928
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台灣資料科學倒閉 在 高虹安 Facebook 的精選貼文
▎ 私校退場亂象,轉型解方何在?
今日有媒體報導,#亞太創意技術學院 去年以「停辦」收場後,師生陸續轉校、轉職,偌大的校園,白天僅派3名人力留守,甚至離譜到 #以假人混當保全,使得竊賊與有心人士如入無人之地,將值錢的校產全部偷光,校外的學府路商圈也因為商家撤離而在入夜後死寂,#原本的大學城如今淪為鬼城。
這不是個案,而是 #私校大退場海嘯即將來臨 的徵兆,我們準備好了嗎?
根據國發會人口統計,台灣今年已經達到「生不如死」的黃金交叉,死亡人數超過出生人數,自然增加率為負成長。
#少子女化 不只是談論已久的國安危機,是正在發生的嚴峻現實。這也導致大專院校招生每況愈下,其中私立院校因生源與學費等原因,更普遍面臨嚴重的經營困難甚至倒閉情形。
當年的廣設大學政策,雖然起初立意良善,也有鼓勵私人興學、高等教育多元化的願景,但實施二十多年來產生許多為人詬病的後遺症,除了無法學以致用、資源錯置以外,短視的開支票式「一縣市一大學」方向,也從未考慮到國家高等人力培養的需求以及少子女化趨勢的來臨,終導致如今許多私校普遍招生出現問題,面臨必須退場的困境。
教育部、學界以及民間團體如高教工會等,近年都積極思考提出大專院校整合、併校、轉型的方案,以達成有效重新分配高等教育資源,並重新定位各校校務未來發展目標,除了2016年國立清華大學與新竹教育大學合併外,最為著名的案例即是今年8月國立陽明大學與國立交通大學的合併聲明,進一步推動了台灣在廣設大學政策實施以後面對嶄新國際局勢、人口變化,高等教育必須做出有力調整的新方向。
在私立院校方面,各界則是推動往思考經營轉型,或透過改制、調整現行營運模式,甚至改辦其他教育、文化或社會福利相關事業,以符合社會發展下的新需求,如長照事業等。
然而,在推動停招停辦與轉型的過程中,根據教育部資料,包括107年高美醫護管理專科學校、108年亞太創意技術學院及109年南榮科技大學與稻江管理學院停辦的過程當中,都出現學校面臨學生安置、教師資遣無法順利完成的問題,學生的受教權以及教職員的工作權受到衝擊。
為此,教育部也預計今年底通過 #新版私校退場條例,希望讓私校退場與轉型的機制更完備。但實務上,由於牽涉到校產處置以及轉型方向的問題,全國私校工會理事長尤榮輝就指出:
「大多數有停招、停辦危機的私校不想適用『新法』,反而會趕在法案通過前宣布停辦。」
除了媒體披露的師生權益受損、校產閒置的問題以外,在這波私校轉型議題中,還有包括如何安置師生出路、私校退場基金的運用方式、專案輔導機制的實施方式、私校董事會如何重組、後續轉型事宜如何確讓主管機關負起引導責任、私校校產如何做公益轉移⋯⋯等等問題,這些都需要更明確的法律條文來保障。
因此,虹安也會針對私校退場轉型問題提出法案版本,進一步在:
「一、加速私校退場;二、確保師生權益;三、明定轉型主管以及四、退場靈活務實」
等四個層面上,以符合目前私校轉型實況與兼顧公益的方式修法,希望推動最快4到8年內徹底終結廣設大專院校、資源錯置的情況,以應對少子女化情況下,教育體制與社會發展的劇烈改變,將原本的私人興學資源釋出轉作社福、教育及文化事業,確保全體人民公益與福祉。
教育是百年大計,政策也應該與時俱進,孩子的未來不能犧牲,國力的培植也需要重新思考,希望外界一起關注大專院校退場轉型議題,也歡迎提供意見給我作為修法參考!
🔗延伸閱讀:
1.私校倒閉潮》少子化之外,為什麼今年底前可能還有一波私校「趕著」倒閉?
https://www.businessweekly.com.tw/focus/blog/3002469
2.觀察站/新版退場管制嚴 私校急斷尾求生
https://udn.com/news/story/6885/4632695
3.獨家|蕭敬騰母校停招變鬼城 校門保全竟派假人
https://tw.appledaily.com/local/20201025/IUXHRF4DE5ECVKYOL2TI6EOH4Y/
4.《私校退場條例》將送立院高教工會:應列優先法案
https://www.civilmedia.tw/archives/96402
台灣資料科學倒閉 在 元毓 Facebook 的最佳解答
【我如何運用法律與經濟學在投資決策:營業中斷保險】
2004年左右我就曾為文記錄如何從消費者保護法中的「科技抗辯(state of art)」判斷當年因止痛藥Vioxx瑕疵陷入集體訴訟法律風險、股價腰斬的默克藥廠,其實真正面臨的風險並不高,並大膽$26美元危機入市,兩年半後$50多美元陸續獲利了結。
這部份可以參考後來2018年寫得更清楚的【效率市場假說是錯誤的】一文。
這是一次靠法律專業知識的價值投資操作。
近日因Covid-19在美國失控的疫情,我們又看到新一波影響更廣的法律爭議浮出抬面:營業中斷(business interruption)。
美國各州政府的封城(lockdown)措施使得許多中小企業面臨無法營業、營收中斷、現金流鎖死的倒閉危機。原本這些中小企業購買的商業保險,幾乎都有「營業中斷條款」,此條款大概涵蓋範疇如下(以Allstate公司為例):
1. 預期收入損失(For lost income from the destroyed merchandise (minus expenses you may have already paid, such as shipping).Your pre-loss earnings are the basis for reimbursement under business interruption coverage. Lost earnings, also known as the actual loss sustained, are typically defined as revenues minus ongoing expenses. )
2. 額外支出( For extra expenses if you must temporarily relocate your business because of the fire (for example, the cost of rent at the temporary location).)
然而近日上百萬家申請保險賠償的中小企業卻遭到保險公司拒付,理由是:「Covid-19疫情並未造成實質物理損失(actual physical loss)」。
什麼?賠到當內褲還叫沒有損失?這是怎麼一回事?
一、美國商業保險營業中斷(business interruption)條款法律爭議
多數保險公司紛紛於近日在各自網站上強調「實質物理損失(actual physical loss)的存在是申請保險支付的先決條件」。實質物理損失在保險公司方面的定義為:真實損害(damage)造成營業設備、不動產失去部分或全部原本功能/效用,造成商業收入損失。
換言之,目前美國保險公司的態度是 -- 病毒並未造成中小企業保戶物理上營業設備或不動產失去運作能力,病毒讓人致病又不讓機器廠房店面生病,當然不構成支付賠償金的條件。
中小企業主的立場顯然相反 -- 病毒與政府封城措施造成營業上之不可能,我當初買保險不正是為了這種不可預期之風險?沒了收入但租金、工資與各項支出依然照付,損失哪裡不真實不存在?
為何保險公司可以如此狹隘限縮解釋?這是因為此類商業保險的營業中斷條款最早源自於美國南北內戰時期,當時的商家因戰爭破壞或徵調的關係,其所擁有的商業設備或店面因此不再能持續生產失去收入,在此侷限條件下商界所應運而生的保險制度。故,美國保險法律與習慣上,對實質物理損失的看法是有歷史累積,而因循前例恰恰是普通法(common law)的核心邏輯。
可是現代世界與南北戰爭相差100多年,難道法律上都沒有可以擴張或改變的突破口?
有的,而此問題的法律突破口在一個我想台灣讀者大概都想不到的關鍵點 -- 「附著與污染」。
⟪附著與污染⟫
附著概念在1980、1990年代都已經有州法院判決提供了初步概念,但最標誌性、最多後來者引用的則是2002年康乃迪克州聯邦地方法院的⟪Yale University v. CIGNA Ins. Co.⟫一案。
此案中耶魯大學於1980年代的建築外牆塗漆後來證實含有重金屬鉛與石棉,造成第三人健康受損。耶魯大學根據產物保險條款,要求保險公司支付賠償金。保險公司稱:「塗漆又不影響建築物原本功用,不構成物理性實質損害。」拒絕賠償。
官司先在康乃迪克州州法院打,州法院也是採取與保險公司相同的限縮解釋。
但後來官司打到聯邦地方法院,聯邦地院卻採取擴張解釋:「附著」於耶魯大學建築物上的油漆,實質上「污染(contaminated)」了建築物,使其一部或全部失去了原本功用,因此構成實質物理損害。
此觀點在2009年也於⟪Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp.⟫案得到位於麻州的聯邦第一巡迴法院支持,認為附著於財產上的「惡臭(odor)」也是種能造成實質物理損害的汙染。
這也是為什麼目前我們看到針對Covid-19相關幾百個保險訴訟案中,最活躍的佛羅里達州律師John Houghtaling II主張:「『附著』於建築物、商業設施表面的冠狀病毒也是一種造成實質物理損害的汙染」。即便事實上多數公衛專家均指出目前科學證據顯示,Covid-19主要還是透過人傳人機制傳染,透過附著物體表面傳染案例屬於極少數特例。
因為熟悉英美法的人都知道,common law的先例是一個比較可能勝訴的框架,律師多盡量把訴之主張想辦法塞進成功框架裡,即便看起來很彆扭。要是跳脫既有框架另創新法律見解,則勝訴機率很可能大減。
但前述「附著與污染」見解並非每個法院都買單,例如紐約州州法院在2002年與2014年不同判決中都否定此擴張見解,堅持南北戰爭留下的狹義解釋。
可這就進入我們第二個重點...
二、經濟學角度切入:
各州法院之間對於營業中斷(business interruption)的法律定義不同勢必會增加各州中小企業與保險公司各自在營運上的不確定性。當然,這也會增加再保險公司的不確定性。
依據美國法架構,各州法律見解不同牽涉到跨州商務,是有高度可能最後進入聯邦最高法院以求一統一見解。然而法律訴訟程序的曠日廢時將使得中小企業不見得有足夠資金支撐到訴訟結果,但反之,希冀減少損失的保險公司們卻有相當高誘因要把戰場拖到最高法院。
從經濟學競爭(competitiveness)的概念切入,中小企業方也必將嘗試繞過既有遊戲規則,即法律程序,試圖建立有利於自己的新遊戲規則。
於是乎我們就見到美國知名四大主廚--Daniel Boulud (米其林兩顆星), Thomas Keller(米其林三顆星), Wolfgang Puck(米其林一顆星) 以及 Jean-Georges Vongerichten(米其林三顆星)-- 結盟,並於今年3月底去電美國總統川普,要求逼迫保險公司支付停業的商業損失。
川普果然也在4月份內部會議上提出:「他知悉保險公司對多年支付保費的餐廳業者雨天收傘一事,雖然他也知道保險公司保單涵蓋範圍有限,但如果支付賠償金是公平的,則保險公司就應該支付。(... saying restaurateurs had told him they paid for business-interruption coverage for decades but now they need it and insurers don’t want to pay. He said he understood that some policies have pandemic exclusions, adding: “I would like to see the insurance companies pay if they need to pay, if it’s fair.)」
熟悉制度經濟學的朋友都知道,當「無主收入」出現時,意味著租值消散(rent dissipation),也代表著整體社會的浪費。租值消散是整個經濟學最難掌握的高級概念,許多有名的經濟學家或教授,甚至某些諾貝爾獎得主,也不見得能正確理解並掌握此概念,本文並不打算詳談,請有興趣的讀者自行參考我過去幾篇舊文。
就我所知,一般經濟學者未曾討論「準租值消散(rent dissipation on depend)」狀況 -- 在法律定義未由最高法院統一見解前,被保險人無從得知是否可以取得保險賠償金;保險人雖暫時對保費有所有權,但一旦訴訟發生依會計原則也必須劃出一部分作為賠償準備金。可是在真實世界,我們目前不存在比曠日廢時的司法或所費不貲的政治遊說(包含政治獻金/賄絡),更有效率且廣為接受的制度來安排這樣的權利衝突。
(此處on depend概念類同於英美財產法中的on depend概念,我就不岔題解釋)
這是說,從經濟分析角度看,在統一法律見解未出現前,此狀況是一種社會費用,以租值消散形式暫時存在。
這就轉到本文的第三個重點,身為證券市場投資人,怎麼看怎麼應對?
三、投資人角度
在日常法律爭議上,此類「未有最終判決前,權利範圍或收入歸屬處於未定狀態」的狀況實屬常見。換個角度說,其實這些案件多屬於個體性風險,即便在系統內會產生一定權利範圍/未來收入預期影響,可幾乎都不會構成「系統性風險」。
但此次對「營業中斷」定義爭議卻碰上歷史罕見的大規模被迫停業狀況,根據美國普查局 (United States Census Bureau)的資料顯示,截至今年5月8日,因被迫停業而申請Paycheck Protection Program (PPP)的中小企業高達360萬家,借款金額達$5370億美元。4月26日~5月2日該週資料更是超過51.4%企業受到疫情影響(見圖)。
有保險公司代表說得清楚:保險原理是基於「大數法則」,亦即平時由多數人分別出資一小部分,於個別性風險實現時支付賠償金彌補其風險。但若「近乎所有出資者的風險都實現」,保險公司根本不可能同時支付所有被保險人賠償金,這已經不是個別性風險而是系統性風險,保險公司只能宣告破產。
2008年金融風暴主因之一也是原本以為透過大數法則建立的CDOs,包裹大量不同債信的房貸債權很安全,結果不堪系統性風險實現而崩潰。
我在今年五月份【美國失業人數破2千萬為何股市上漲?再來怎麼看?】一文中特別強調我們應該多關注CLOs(Collateralized Loan Obligation)潛在違約危機,也是著眼於此類別個別性風險轉為系統性風險的可能性激增。
同樣的,前述營業中斷保險條款無論美國法院最終見解為何,都很可能發生二選一結果:「大規模中小企業因封城出現流動性枯竭引發的大規模倒閉風險」對上「保險公司支付如此大量賠償金恐陷大規模財務危機」。
即便是繞過法律程序,透過政治遊說施壓美國行政單位,依然繞不開上述兩項風險必然實現其中一種的局面。
根據富國銀行(Wells Fargo)的推估,美國目前含有營業中斷條款的保險金額約$8千億美元,其中50%透過再保險方式轉嫁。值得慶幸的是我並未查到此類保險有轉化為其他衍生性金融商品,這表示風險可能未如CDO、CLO般倍數放大。富國銀行認為美國商業保險公司應該有能力吸收$1500億左右的賠償,但根據美國普查局資料受影響商家超過5成,意味著假設$4千億索賠發生時,即便能移轉$2千億至再保險公司,依然還有約$500億的差額。
我們要特別注意的是保險公司收到保險金後必須轉為投資方能獲利,這表示當股市下挫時保險公司的資產也會跟著縮水,償付能力也會隨之下降。例如巴菲特的Berkshire Hathaway旗下保險集團於今年第一季因支付保險賠償金淨損$4.89億美元,但同時集團資產卻也記入$550億資產減損。
故,我前述二擇一風險實現時,會不會引發股市下挫傷害保險公司資產也值得注意。
另一方面,有誘因把法律戰拖到聯邦最高法院的保險公司即便此策略成功執行,流動性短缺的中小企業恐怕提早實現第一種風險,對整體經濟乃至於股市同樣不利。
身為投資人還要再小心的,是本屆Fed主席Jerome H. Powell屢破歷史紀錄的灑鈔救市風格,也很可能在前述因保險爭議而生之系統性風險可能實現時再度開啟瘋狂印鈔機制,而在經濟學上會有什麼效果,我在【美國失業人數破2千萬為何股市上漲?再來怎麼看?】一文已經講得清楚,簡言之:
a. 證券資產價格將局部出現嚴重通貨膨脹。尤其這段時間持有美國資產者獲利率可能超越持有其他國家資產者。
b. 各國因貨幣政策多少掛著美元,而將出現輸入性通膨。
c. 寬鬆貨幣產生的貨幣幻覺(money illusion)將埋下更多錯誤投資地雷。
d. 每次寬鬆貨幣救市都是以美元地位為代價。當美元地位跌破均衡點,人民幣等主要貨幣不再支撐美元,美國將出現全面性嚴重通貨膨脹,美國債券價格將大跌,許多州政府、市政府有破產可能。此時,持有美元與美國境內資產者恐受相當傷害。
結論:
我批評過很多次,坊間常見的「價值投資」多半只是拿幾個財務數字挪來搬去,從嚴謹的經濟學角度看這只是看圖說故事的自我欺騙行為。我認為真正有效的價值投資,是依據如經濟學這類具備科學解釋力的理論架構,蒐集真實世界的關鍵侷限條件與條件轉變從而預測未來,並嘗試從中獲利。
掌握真實世界的關鍵侷限條件必須:a. 累積大量、多範圍的各種知識,其中法學、經濟學、基礎物理/化學/醫學乃至於某些工程實務等都是必須;與b. 有足夠的能力從無數侷限條件中分離出「關鍵」。
我也談過,Benjamin Graham以降至巴菲特的傳統價值投資法最大缺失在於「忽略貨幣因素」,一旦出現極端貨幣現象時,價值投資幾乎失效。這部份價值投資者必須自行強攻以價格理論出發的貨幣學來彌補。
巴菲特老夥伴Charlie Munger認為投資者需具備各種不同知識體系,吾人深以為然。此文為一又牛刀小試。
參考資料:
✤ Yale University v. CIGNA Ins. Co., 224 F. Supp. 2d 402 (D. Conn. 2002)
✤ Matzner v. Seaco Ins. Co., 1998 WL 566658 (Mass. Super. Aug. 12, 1998)
✤ Arbeiter v. Cambridge Mut. Fire Ins. Co., 1996 WL 1250616, at *2 (Mass. Super. Mar. 15, 1996)
✤ Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp., 562 F.3d 399, 406 (1st Cir. 2009)
✤ Roundabout Theatre Co. v. Cont’l Cas. Co., 302 A.D. 2d 1, 2 (N.Y. App. Ct. 2002)
✤ Newman, Myers, Kreines, Gross, Harris, P.C. v. Great N. Ins. Co., 17 F. Supp. 3d 323 (S.D.N.Y. 2014)
✤ The Wall Street Journal, "Companies Hit by Covid-19 Want Insurance Payouts. Insurers Say No." June 30, 2020
✤ Steven N.S. Cheung, "A Theory of Price Control," The Journal of Law and Economics, Vol. XVII, April 1974, pp. 53-71
✤ Willam H. Meckling & Armen A. Alchian, "Incentives in The United States," American Economic Review 50 (May 1960), pp. 55-61
✤ Milton Friedman, "Money and the Stock Market," Journal of Political Economy, 1988, Vol. 96, no. 2
✤ Irving Fisher, "The Money Illusion," 1928
文章連結
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各節重點:
【臺灣焦點】
00:22 醫護人員出國禁令
01:38 《壹週刊》宣布正式停刊
02:56 林宅O案初調報告出爐
【國際關注】
04:40 美國與中國的新聞自由爭議
05:58 義疫情爆炸極右派高聲開罵
07:30 德國爆發極右槍擊案 媒體再遇倫理難題
09:04 電腦科學家泰斯勒逝世
09:36 NASA非裔數學家凱薩琳強森逝世
【溫馨新聞】
10:43 地方的爸爸疼女兒
【 製作團隊 】
|企劃:土龍
|腳本:土龍、力寧
|剪輯後製:Pookie
|剪輯助理:中藥
|演出:志祺
——
【 本集參考資料 】
🌏 醫事人員禁出國
→ 醫事人員限制出國 醫曝心聲:不滿被當「戰略物資!」:http://bit.ly/381eMh5
→ 醫事人員被禁出國 台大、台北市醫師公會聯合提5點回應:http://bit.ly/39XG5Ky
→ 【法律解析】以防疫之名限制醫療人員出國,國家有權力嗎?怎麼做才合宜?:http://bit.ly/381Wz2G
→ 部分醫院平時就有休假限制 要出國半年前報備:http://bit.ly/2Vmhzib
→ 醫事人員禁出國令 石崇良:最快今匡列優先人力:http://bit.ly/2PqPC4P
→ 防疫當先禁止出國?醫事人員:規範沒講清楚:http://bit.ly/37YJtn3
→ 管制醫護人員出國 衛福部:僅限醫院第一線人員:http://bit.ly/32pvNjQ
🌏 《壹週刊》停刊
→ 台狗仔始祖壹週刊 傳2月底將吹熄燈號:http://bit.ly/393poxk
→ 創刊19年 壹週刊2月底停刊結束營運:http://bit.ly/2PmSsYv
→ 壹週刊大事記 影響台灣新聞19年:http://bit.ly/2HUITfp
→ 2001年創刊「讀者破140萬」 狗仔先鋒《壹週刊》傳收攤不玩了! :http://bit.ly/3920jma
→ 偷拍志玲姐姐香閨裹浴巾 《壹週刊》主管和記者侵犯隱私權判刑:http://bit.ly/2T044Da
→ 壹週刊將倒閉?員工曝「優質媒體要沒了,令人惋惜」:http://bit.ly/2VmiVcL
→ 曾轟動全台!爆三角戀工作驟減 黃子佼曝《壹週刊》補償法:http://bit.ly/37YA2Ee
🌏 「林宅O案」初調報告公布
→ 林宅O案 促轉會:情治機關握凶嫌關鍵錄音但遭銷毀:http://bit.ly/2Poelab
→ 首證實遭竊聽 林宅O案錄音疑遭銷毀:http://bit.ly/2Ppq20a
→ 林宅O案有兇嫌錄音 促轉會:遭國安局銷毀 :http://bit.ly/2SY1hug
→ 國安局林宅O案等檔案 列永久保密惹議:http://bit.ly/2v8Ov34
🌏 美列五家中媒為「外國使團」
→ 美國點名5中媒 列為「外國使團」:http://bit.ly/3c3fDB7
→ 美列中國官媒為「外國使團」 有什麼影響?:http://bit.ly/2PplO8Q
→ 「這些官媒都是中共的政治宣傳機器!」美國務院點名新華社等5家中媒 視同「外國使團」加強列管:http://bit.ly/2HUC9hs
→ 《華爾街日報》記者致信管理層,反對「亞洲病夫」標題:https://nyti.ms/2vfkr5C
🌏 義疫情爆炸 極右派高聲開罵
→ 義大利防疫政策失靈加民風熱情 疫情急轉直下:http://bit.ly/2VnSDqk
→ 武漢肺炎肆虐 義大利疫情一次掌握:http://bit.ly/2vijuJN
→ 武漢肺炎疫情延燒 義大利經濟雪上加霜恐陷衰退:http://bit.ly/381Y68Y
→ 義大利疫情失控:威尼斯嘉年華被迫中斷,極右激辯「國境封鎖」:http://bit.ly/2vgWif8
→ 新冠全球蔓延 伊朗、義大利旅遊一級注意:http://bit.ly/390PPnd
→ 義大利恐慌! 北部現"搶糧潮"清空超市:http://bit.ly/2VoIvh6
→ 義大利武肺逾230確診7死 歐洲疫情最慘:http://bit.ly/2vgWlrk
🌏 德又爆發極右槍擊案 媒體再遇倫理難題
→ 德國極右派恐攻釀11死!9名罹難者有移民背景 梅克爾譴責:種族主義與仇恨是社會毒藥:http://bit.ly/3abuh7H
→ 德國哈瑙恐攻案11死:兇嫌「外族殲滅」的極右仇恨宣言:http://bit.ly/2HSqhwG
→ 德國ICE高鐵殺人案:「兇手是移民」的新聞掙扎:http://bit.ly/3912QwX
→ 德國水煙館連2起槍擊案 至少9死.逮捕1關係人:http://bit.ly/2wLwkAJ
🌏 緬懷兩位科學界先驅
→ 發明剪下複製貼上 美電腦先驅泰斯勒74歲辭世:http://bit.ly/391QfK7
→ 《關鍵少數》女主角原型逝世 NASA數學家享壽101歲:http://bit.ly/2w4rHBt
🌏 溫馨新聞:敘利亞爸爸用遊戲教女童不怕空襲
→ 土敘邊界增90萬難民 世紀最慘人道危機隱現:http://bit.ly/32s4hlC
→ 敘利亞父親的苦心 3歲女童不怕爆炸聲還笑開懷:http://bit.ly/2TeOYZs
→ 爸爸為了讓女兒不被空襲嚇到,跟她約定只要聽到爆炸聲就一起笑:http://bit.ly/2TiiFJ0
→ Syrian father and three-year-old daughter laugh off the shelling:http://bit.ly/2Pr1eVv
【 延伸閱讀 】
🌏 義疫情爆炸 極右派高聲開罵
→ 非法強迫移民滯留海上!義極右派領袖豁免權被取消 政治生涯可能完了:http://bit.ly/2w4Iu7C
→ 歐洲議會選舉》反移民、爭主權、抗歐盟……歐洲極右派領導人大會師:我們要改變歷史!:http://bit.ly/3a69r9u
→ 我們已厭倦了仇恨:義大利「沙丁魚運動」4萬人上街,向極右派法西斯政客說「不」:http://bit.ly/2w2kFNM
🌏 德又爆發極右槍擊案 媒體再遇倫理難題
→ 德國跨年夜性侵事件 – 維基百科:http://bit.ly/3c945fK
→ 科隆性侵陰影,德國憲政與公共安全的煎熬試煉:http://bit.ly/2TexTPj
→ 德國是人權先進國?外籍移民揭露:我們租房子飽受歧視,只因名字不像德國人:http://bit.ly/2PFwjFl
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#武漢肺炎 #防疫措施
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各節重點:
00:18 疾病正名:COVID-19
00:36 疫情變化:中國部分、中國大陸境外
02:17 疾病研究:病毒來源、症狀、潛伏期、傳染途徑、醫療處置
06:42 中國方面的措施:出入管制、延後開工、興建醫院、各省醫護支援湖北
09:45 各國措施:撤僑、隔離檢疫、預防措施
12:53 針對「郵輪」的措施:鑽石公主號、寶瓶星號、威士特丹號
15:57 針對健康者的預防措施:增加邊境管制、口罩生產與限制、延後開學
【 製作團隊 】
|企劃:宇軒
|腳本:宇軒
|編輯:土龍
|剪輯後製:絲繡
|剪輯助理:中藥
|演出:志祺
——
【 本集參考資料 】
→ WHO 派專家赴中國調查:http://bit.ly/2SYCRQb
→ 延伸閱讀:武漢肺炎的醫護人力消耗戰:http://bit.ly/3bMDHrP
→ (2/11) 港澳人士暫停來台:http://bit.ly/38FJ6z1
→ 印尼 0 確診,衛生部:檢測費用太貴 我們沒做:http://bit.ly/329zZE8
→ 台灣第18例確診病患無症狀:http://bit.ly/2udNGW2
→ (2/12) 武漢肺炎潛伏期鍾南山:千例僅一例達24天不應過度解讀| 兩岸| 重點新聞 :http://bit.ly/3285MFy
→ (2/2) 武漢肺炎患者糞便驗出病毒專家籲蓋馬桶沖水| 生活| 重點新聞 :http://bit.ly/37MAtB7
→ (2/13)陸兩大醫學團隊 在患者糞便檢出新冠狀病毒 :http://bit.ly/32cFvpm
→ (2/14) 武漢肺炎新增有效療法:輸入康復者血漿:http://bit.ly/3bSmsFv
→ 沒有特效藥的情況下 治療新冠在嘗試哪些藥物 - BBC:https://bbc.in/2VhUu0b
→ 臺灣分離出新型冠狀病毒株了,然後呢? :http://bit.ly/39KAeba
🌡病毒來源的相關報導
→ 穿山甲是否武漢肺炎中間宿主 英學者質疑 :http://bit.ly/2uRxZEx
→ 20個炎上的新型冠狀病毒(武漢肺炎)傳言?用科學來破解!:http://bit.ly/2V4ySE6
→ 後真相的時代,謠言演化得比病毒快:破解幾個有關新型冠狀病毒的陰謀論 :http://bit.ly/2wy8wAj
🌡封城措施相關討論
→ 軟封城、硬封城?看懂武漢疫情管控差異:http://bit.ly/2SIQCUg
→ 武漢肺炎台商陷疫區 封城地圖一次掌握:http://bit.ly/2SHUGnD
🌡產業延後開工
→ 武漢肺炎》湖北宣布再延後開工!20日前各類企業不復工:http://bit.ly/2SIQG69
→ 中國龍頭網企復工再延後 各地企業10日難開張:http://bit.ly/2P9m5Nc
→ 【中國「新」經濟災難將來襲】武漢肺炎斷光供應鏈!開工日「人、物、金」3 荒讓中國湧現第 1 波倒閉潮:http://bit.ly/2V5WEja
🌡中國暫停旅行團
→ 防武漢肺炎擴散 中國全面禁止旅行社出團 :http://bit.ly/2V8ADAu
🌡中國蓋醫院
→ 傳武漢火神山醫院嚴重漏水…還被強風吹走!中國官方急回應 :http://bit.ly/32bYu3J
→ 與新型冠狀病毒肺炎賽跑:中國僅用10天 在武漢成功建造一家新醫院:http://bit.ly/37LBQAa
→ 方艙醫院,是拯救武漢肺炎患者的「諾亞方舟」嗎?:http://bit.ly/2wp1qhl
🌡中國調度醫護
→ 武漢肺炎的「醫療人力消耗戰」:中國醫護1,716名感染,6人死亡: http://bit.ly/3bMDHrP
🌡各國包機撤僑
→ 武漢肺炎撤僑 世界各國如何隔離一次看懂:http://bit.ly/3286ylW
→ (1/31)武漢肺炎疫情升 外籍人士撤離中國近況一覽:http://bit.ly/39PZgG5
→ 武漢肺炎封城》各國準備展開撤僑 美國、法國將包機包車撤離僑民 :http://bit.ly/2vNmRIQ → 獨家專訪:弱小優先、層層檢疫 她搭上首班撤僑包機返美:http://bit.ly/2uSk694
→ 美國武漢撤僑包機的故事:http://bit.ly/2TczKnV
→ 口罩人質?日本「撤僑作戰」救援中國家屬的防疫謀算:http://bit.ly/32bYQHB
→ 日本第4架撤僑專機返回東京,菅義偉證實:有兩名台灣人也一同撤離:http://bit.ly/2SHVbOx
🌡電子監控
→ 武漢肺炎》科技防疫|居家隔離還趴趴走怎麼管?南韓、新加坡追蹤手機定位 :http://bit.ly/2Pb2OdY
🌡鑽石公主號
→ 下一個會是我?135人確診,鑽石公主號「疑心生暗鬼」的惡劣隔離實態:http://bit.ly/2uH0FQa
→ 「沒想到疫情擴散這麼快!」獨家專訪日本學者 鑽石公主號為何成了「海上火神山」?
:http://bit.ly/38IZtdP
→ 鑽石公主號乘客下船 日本將載往車站原地解散:http://bit.ly/38JNBIO
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→ 寶瓶星號8日下午抵基隆港 陳時中:4類人須採檢:http://bit.ly/37H5Tcl
🌡中國口罩荒
→ 重磅廣播/中國口罩產能大躍進?「製造狂魔」能補救防疫漏洞嗎:http://bit.ly/38JOcKy
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→ 建千萬口罩產線原要花半年 經長揭2因素能3週搞定:http://bit.ly/2ucIKkb
→ 增60條口罩產線600萬片 蘇貞昌:有台灣國籍是最好保障:http://bit.ly/2vRObpq
🌡(2/6)南韓口罩風波
→南韓捐200萬副口罩後...中國拒給口罩原料 文在寅被罵爆:http://bit.ly/2SY4kBr
🌡口罩相關整理
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