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從金金分離政策與法規修正談法人董事制度之存廢➤http://qr.angle.tw/ubw
🗣 蔡鐘慶 │ 真理大學法律學系助理教授
▪前言
▪金金分離政策之分析
▪法人董事制度之檢討
▪法人董事之存廢
▪影子董事與事實上董事
▪結論
主持人
👤 陳 沖 │ 新世代金融基金會董事長
與談人
👤 林建中 │ 交通大學科技法律學院副教授
👤 洪令家 │ 東吳大學法學院副教授
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🔺洪秀芬，運用科技降低遵法成本，月旦法學雜誌，第275期，2014年8月，36-43頁。
🔺朱德芳，實質董事與公司法第223條－－兼評最高法院103年度台再字第31號民事判決，月旦民商法雜誌，第49期，2015年9月，126-158頁。
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二元制股權的秘密
解密紮克伯格護身符：二元制股權的秘密
在對Facebook此次強大IPO的關注之中，紮克伯格的另一秘密武器，也詳細地曝光在公眾面前：二元制股權結構。
根據Facebook的招股書，其股權總共分為兩類，即A類普通股和B類普通股，其中，B類普通股的表決權是A類普通股的十倍——根據美國媒體此前的一些報導，這個倍數和Google公司類似。
B類普通股在出售時自動轉換成A類普通股；只有A類普通股才能上市。在首次公開募股(IPO)中發售的股票將是A類普通股——也就是說，公眾投資者是不可能買到具有額外表決權的B類股的。
Facebook提交的SEC檔還提到，紮克伯格擁有Facebook的28.4%股權，但由於他還持有的5.338億股B類股；根據他和此前股東們簽訂的一系列表決權代理協定，他們在特定情況下授權紮克伯格代表股東所持股份進行表決，也就是說，紮克伯格最終控制了10.7億股B類股，4220萬股A類股，掌握著56.9%的表決權，是最大的單一股東。
事實上，早在2009年，Facebook在進行私募階段的融資時，就引入了二元股權結構， 以維持創始股東在關鍵事務上的掌控權，通過雙類股權結構來擴大了創始股東的投票權。根據招股書，紮克伯格所持有的B股投票權是A股普通股的十倍。正是通過以上手段，紮克伯格擁有了56.9%的投票權，這意味著他將有能力控制股東選舉的結果，包括了公司董事會成員選舉和公司重大策略決定，比如任命自己的繼任者等。
典型的例子，近期Facebook一項10億美元收購移動應用Instagram的交易，是在紮克伯格與Instagram公司CEO凱文·希斯特羅姆在前者的家中私下達成的協議。而紮克伯格只是告訴董事會收購Instagram的事情，而董事們壓根沒有參與投票和建議。
紮克伯格儼然成為聚光燈下的獨裁者，但卻不是第一個通過二元股權結構來維繫“獨裁”的創業者，在此之前，Google，福特汽車(微博)公司，華盛頓郵報，紐約時報，VISA，EchoStar ，還有“股神”巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司，都採取了這種二元股權結構。
解密紮克伯格“護身符”：二元制股權的秘密
事實上，Facebook的二元制股權結構，初始締造者並非紮克伯格，而是前CEO肖恩·派克，正是其在2009年向紮克伯克進言，勸其通過二元股權結構來維護其對公司合法的、完全的控制。在電影《社交網路》裡，肖恩·派克“被”表現的角色，卻是如何設計把第一個投資紮克伯格的愛德華多給踢走，讓紮克伯格可以獨掌大權。
而肖恩·派克對“控制權”如此意識，卻又是其自身的教訓所得，在矽谷的傳說中，派克性情多變、易怒且捉摸不定，很容易激怒投資者——他參與創辦的幾家公司，在公司騰飛之後，他都很快被踢了出去，這一系列創業公司的名單，包括Napster、Plaxo，facebook，Spotify， Airtime在內。
Plaxo是派克嘗試創立的第一家真正的公司——提供幫助使用者即時更新通訊錄的網路服務，相比Napster或Facebook，這聽起來有些無聊，但它是一種早期社交網路工具，下載Plaxo之後，該程式將分析你的通訊錄，向所有連絡人都發送一條資訊，鼓勵他們也使用這項服務，有人因此註冊後，該軟體又會進一步分析他的通訊錄，繼續進行傳播。很短時間內，Plaxo的行銷資訊就發到了數百萬用戶的郵箱中。甚至這些經驗後來又改變了Facebook的發展史。
不久，派克卻被董事會逐出公司，其破產、身無分文、一無所有，甚至連任何期權都沒有。在加入Facebook後不久，也再次離開，但儘管不再是Facebook的員工，派克繼續為紮克伯格提供戰略方面的建議。派克在經歷過Plaxo的亂局後，對控制權問題很敏感，他的計畫賦予紮克伯格的股份以超級投票權，鞏固了他的地位，使他不用擔心在籌資過程中攤薄控制權，同時使他在董事會控制足夠多席位，只要願意，想在公司呆多久都行。
“Facebook的架構確保馬克能保持盡可能強的控制權，肖恩對此發揮了實質性作用，這既表現在他能謀得高估值、低稀釋的融資，還體現在董事會架構本身和一些關於控制權的細節上。”Facebook聯合創始人達斯汀·莫斯科維茲此前曾表示。
根據招股書，就投票權而言，Facebook的B類普通股每股有十票，而在IPO中提供的A類普通股每股有一票。由於B類和A類普通股之間是十比一的投票比例，B類普通股的持股人將繼續共同控制普通股合併投票權的多數，因此能夠控制提交給股東審批的所有事項，只要B類普通股的股份能夠代表至少9.1%的A類和B類普通股的所有流通股。
招股書中還明確道：Facebook擁有一個二元股權結構，向紮克伯格提供可以掌控要求股東批准事項決策的能力，即使他擁有的明顯少於額外的A類和B類普通股。這種集中控制表示，紮克伯格持一股，而對應十個投票權，即同股不同權。即使他的股份被稀釋，但在決策上還是享有很大的權力。
除此之外，紮克伯格獲得了和股東簽訂的表決權代理協定，他們在特定情況下授權紮克伯格代表股東所持股份進行表決。這項協議在IPO完成後仍然保持效力。
根據招股書提到的這些協定，幾乎在IPO之前投資Facebook的所有機構和個人投資人，都同意在任何需要股東投票的場合均按照紮克伯格的指示投票，並且授予紮克伯格不可撤銷的代理權。
投票協議還規定，投資者不得：(1)收購Facebook任何資產或業務的所有權；(2)不得需求任何公司證券投票權的代理權；(3)以“證券交易法”第13條的名義形成任何“集團”；(4)提名任何沒有被現任董事提名的人為新董事，不能提出任何需要股東投票的提議，不能發起、投票支持發起、呼籲發起股東大會特別會議；(5)公開宣佈打算做以上任何一項行動。
當然，對紮克伯克這種超級投票權，也給出了一些約束，但是，與這種超級投票權所擁有的“超級權力”相比，這些“約束”之力是非常弱小的。
招股書中提及，紮克伯格所享有的B類股的各種特別權益，直至其死亡時自動失效。另外，在IPO之後，除了投票協議約束的232，542，558股B類普通股之外，如果投資者出售、轉移、轉讓、抵押或以其它方式抵押股權，那麼，這些股票將不再受制於此前的投票協議的規定。
“當然， 如果紮克伯格先生不再積極從事公司的管理，紮克伯格對投42，245，203股A股普通股和215，919，085股B股普通股的超級投票權協議將終止”，Facebook招股書中稱。
二元制股權成為矽谷新寵
Facebook的二元股權結構曝光之後，“股神”巴菲特對此深表贊同。巴菲特表示，對於紮克伯格而言，緊緊握住對Facebook的持股是一項明智的舉措，即便在Facebook上市之後。
有分析人士表示，Facebook所採取的“二元制”股權結構將逐漸成為矽谷的新標準，被更多創業公司特別是科技企業採納。而科技企業之所以喜歡這種結構，是因為創始人可以在上市融資後依然把握企業發展方向。
但事實上，二元股權結構也是把“雙刃劍”，對於核心控制者，是層合法的核心保護殼，但從另一個角度來說，如果核心控制者犯了錯誤，造成了投資者的損失，輕則可能引來投資者的抱怨，嚴重的，還有可能毀掉一家公司的未來。
事實上，這種二元股權結構——以及他們製造的爭議——在公司的世界裡並不是什麼新鮮事。很多創建企業的家族和個人都授予自己特殊的投票權以保護公開募股後對公司的控制權。這種結構被運用在紐約時報公司(The New York Times Company)、福特(Ford)、巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司(Berkshire Hathaway)，以及Visa and EchoStar Communications，還有默多克的新聞集團(News Corpation)
這種股權結構就是給企業上保險的。在1988年，SEC為了應對股東的抱怨，準備出臺驅逐二元股權結構的法律，但一年後被聯邦法院否決。於是SEC調整了自己的規則——禁止企業在上市後調整二元股權結構。一旦開啟先河，時局就很難控制了，這其實就默許了公司是可以用二元股權結構走向公開市場。另一種使用二元股權結構的考慮是，允許創始人或創始人的家族維持和保護一種獨特的企業文化。這是二元股權結構被運用於傳媒企業的原因。包括華盛頓郵報和紐約時報。
在默多克掌控的新聞集團News Corporation中，默多克家族以12%的股權占近40%的投票權。但這對其投資者來說，卻不是件令人愉快的事情。加州公共雇員退休系統作為美國最大的公共養老基金，持有新聞集團700萬股總價值122，000，000美元的股份，其中包括550萬美元沒有投票權的股份。他們的高級投資組合經理安妮·辛普森女士認為，二元股權結構是一個腐敗的治理體系。
英國《金融時報》一篇文章稱，此前，摩根士丹利曾要求過紐約時報放棄其二元股權結構。在紐約時報，持有99%股權的股東只能選出董事會13個席位中的4個。其援引大摩某位高層的話，公司外的投資者在購買股票的時候，需要有完整的認識，而他們手上的股票僅有次等的投票權，僅僅“是個陪遛彎”的角色。
媒體圈外的例子是福特汽車。福特家族擁有B股，雖然B股只占福特流通股的2%，卻佔據40%的投票權。
一項統計材料顯示，根據機構股東服務公司的一項資料，在標準普爾的500支股票索引中，只有6%的公司採用這種二元股權結構。
在Google IPO前，這種二元股權結構都快被人遺忘了。Sergey Brin和Larry Page在出售他們的股權後，直至降到僅17%時，卻依然牢牢掌控著投票權。
矽谷一眾公司把這股浪潮又掀起來了，從Google到linkedin和Facebook，還有Zynga等等，二元股權結構成為了互聯網億萬富翁地位的新標誌。
而2009年11月，位於芝加哥的Hyatt Hotels在上市時只出售A股，引發了同樣的爭議和分析。掌控酒店的普裡茨科家族保持B股和主要的投票權，“當然這種股權結構也有失敗的案例，例如摩托羅拉(微博)曾投資”依星“無線通訊系統，卻被較便宜的GSM電信網路系統打敗，UTSTARCOM(小靈通手機)也是因轉型管理不善，上市後就出現管理問題。Bate錄影帶被VHS錄影帶打敗，後者又被CD/DVD打敗，而現在又由MP3/MP4主導電子音樂影像市場。如果在二元股權結構之下的公司控制人沒有及時地緊跟市場變化，很可能投資股份或創業股權變成一文不值。
一些資產管理公司，比如T Rowe Price，對二元結構的投資並不積極。“我們強烈反對這種二元資產結構”，T Rowe Price曾在英國《金融時報》表示，“我們沒有任何活躍在新聞集團的股份投資，因為我們不希望有一個無投票權的立場。”
英國金融時報專欄作者約翰·加普(John Gapper)就撰文寫到，二元股權結構，並非每個企業的咖啡。在這篇文章中，他認為，超級投票權的價值無法按價格量化，內部和外部投資者對公司的不等權益，外部投資者很難知道內部人是否會作出影響財務權益的行為，而只有在這類事情發生時，外部投資者才有知曉權。
對於Facebook而言，維護創業者居於強勢地位的二元股權結構，同時也帶來這家公司在融資上的影響，儘管在Facebook強勢的商業模式之下，這種影響甚小。在Facebook的招股書中，也提及了這種二元股權結構可能造成的影響：可能會導致我們的A類普通股對某些投資者的吸引力降低，或者對我們的交易價格造成損害。
2012年05月19日 03:34 21世紀經濟報導
王珊珊；趙曉悅
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EP05：酒精微積分大賽規則說明與題目講解 👈 目前在這裡
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