中環新譚
譚新強﹕買股為收息 買債為升值？
【明報專訊】上周CNBC的一名評述員說了一句非常精彩
金句：現在投資者買股票是為了收息，買債券反而是為了升值！非常荒謬，但卻非常真實。
美國6月非農新增職位增加了28萬，遠超預期。但細看之下，第二季的平均新增職位只有14萬，比去年第四季的20萬回落不少。但標普趁機衝上，距歷史高位不到1點。數據剛出時，美10年債息率即回升至1.4厘之上，但維持了不久，息率又再回落至1.36厘，貼近歷史最低水平。美元指數DXY亦曾一度升至96.6，但收市反微跌至96.3。最後連黃金都倒升數美元！
債券和黃金跌不下，跟美元升不了的主要原因當然是Brexit贏出後，全球經濟受到威脅，投資者普遍認為美聯儲局很難在今年內加息（12月的加息概率從15%略有回升至22%）。如真的加不了息，那麼美元就可能升不了多少，黃金仍然受惠，債券牛市亦可延續。
上半年公用股跑贏 下半年輪到增長股
美債升至歷史高位，全球避險情緒似乎仍然高漲，但美股又即將破新高。市場儼然染上「Bipolar disorder」， 到底是 「 Risk on」 還是「Risk off」呢？
首先分析一下美國股市。標普市盈率18倍。如用Robert Shiller 的CAPE（Cyclically Adjusted Price-to-Earnings）來計算，那麼就是更高的26.5倍，遠高於長期平均的16.7倍，幾乎回到2007年金融海嘯前的水平。那麼美股是否再現「非理性亢奮」（irrational exuberance）呢？但事實卻非如此。今年帶領標普上升的板塊是防守強、派息率較高的公用股、電訊股和消費日用品股。代表增長型新經濟的納指今年至今反而較落後，仍微跌1%。道瓊斯公用股指數今年至今已升了近25%。AT&T的升幅也差不多，派息率仍有不俗的4.5%。香港的情况也雷同，公用股如中電（0002）也能在悶局中跑出，升超過兩成。
在歐洲和日本央行的負利率政策扭曲下，全球超過兩成（約13萬億美元）的主權債息率已跌進負利率。更誇張的是連某些企業債如雀巢的10年歐元債息率都跌至負利率！所以有些分析師認為雀巢股票的PE雖然高達27倍，但派息率近3厘，free cash flow（FCF）回報率更高達4.4%，所以仍然值得買。
日本瘋狂 擬發零息永久債
反過來，如果某些股票仍然「抵買」，那麼債券就是否真的是很多人說的超巨型泡沫？如果零息仍然是央行的息口下限，那麼無疑很多主權債以至企業債都肯定是太貴。但不少央行已打破了幾千年來的零息下限框框——「零」已淪為一個進入負利率世界的中途站。日本的整條孳息曲線，包括40年債，都已拉低至負利率。周末自民黨在參議院改選大勝後（希望不要改憲），安倍定必盡力放水，財政、貨幣政策雙管齊下。已有傳聞日本將發行零息的永久債（perpetual bond），聽起來很瘋狂，但仍必有捧場客，可能一樣照升！
「歪理」當道 美股美債不敢沽空
今年債市的另一特徵就是低息國債優於高息債。長期美國債ETF「TLT」今年升愈兩成，反而高息債ETF「HYG」只升約9%。不少美國投資者如「新債王」Jeff Gundlach認為美十年債已沒有投資價值，他更認為長遠通脹將重臨（我不太認同）。雖然美10年息率低於1.4厘，但在發達國家之中，已是澳、紐以外最高的了！所以除非歐、日放棄負利率政策，要不然仍難改變資金繼續流入美國債的大趨勢。
老實說，美股美債都不廉宜。但基於上述等等「歪理」，我絕不建議馬上去做空美股美債。但我認為投資者可在下半年，做一個輕量版的contrarian（逆向操作） 。撥亂反正，不要再為收息而買股票，應該從高息公用股轉回到一些高增長的科技股。納指去年破了歷史新高，已整固近一年，我覺得可在下半年，在FAG（Facebook、Amazon、Google）及 Applied Material等的領導下再創新高。亞洲也一樣，我較看好科技股如Nintendo（Pokemon Go為第一個超成功AR遊戲）、Sony、Tokyo Electron、Mediatek和我們香港的騰訊（0700）。
應棄負息債 兩印主權債看俏
債券也是同樣道理，下半年不如放棄追逐低、零或負息率的發達國債，改為投資一些較高息，但宏觀條件在進步的新興國家主權債。首選為印尼，次選是印度。兩印的本地貨幣十年債息都約為7.4厘。印度今年GDP增長預期高達7.5%，印尼GDP亦將近5%。過去數年，兩印的經常脹赤字都因低油價而大幅收窄，印尼-2%，印度-1%。通脹亦大幅回落（印度5.7%，印尼更低的3.5%），所以兩國都有減息空間。印尼盾的值博率也很高，從2007年的9000兌一美元跌至現在的13100。如宏觀條件繼續改善，印尼盾可回升至12000或更高。長遠印度盧比也看好，但聲望極佳的央行行長Rajan剛「被辭職」，所以短期有點壓力。
泰國可做一個良好榜樣。政治問題仍未解決，但經濟仍能溫和增長，GDP3.2%、CPI只有0.4%。因旅遊業強勁，經常脹順差高達GDP的10.3%！金融海嘯至今泰銖平穩。泰銖10年債息率只有1.9厘！
投資印尼債券可能是一個「home run」？
中環資產持有Amazon、Applied Material、Facebook、Google、Nintendo、Sony、及騰訊的財務權。
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